L’economista Nouriel Roubini: «Vedo la luce in fondo al tunnel»
di Isabella Bufacchi

Cari amici,

Di seguito riporto un lungo articolo tratto dal Sole 24 ore, ispirato dalle opinioni di un economista autorevole: Il Dr. Doom Roubini.

Lo studioso americano è diventato famoso per aver previsto in tempi non sospetti la crisi finanziaria ed economica che stiamo vivendo.

Ho letto l’ articolo, e ho trovato le sue tesi abbastanza condivisibili, a parte di quando tratta nel merito della solvibiltà finanziaria americana.

E’ vero che si ammette la “polmonite” dell’ economia americana, ma d’ altra parte si afferma che gli Stati Uniti sono l’ unico paese al mondo che può vantare un giudizio eccellente sulla sicurezza dei propri investimenti.

In altre parole, chi investe nei bond statunitensi può dormire “sicuramente” sonni tranquilli.

Io non sono così sicuro di questa valutazione, in quanto le finanze americane oggi vivono di autorefenzialità.

Ossia, tanto per capirci, se l’ Italia avesse la medesima situazione finanziaria degli Stati Uniti (fatte le debite proporzioni), oggi stesso ci caccerebbero dall’ Unione Europea.

D’ altro canto, questa posizione politica riguardante il proprio paese espressa da un professore americano è comprensibile; chiunque nelle sue condizioni tirerebbe l’ acqua al suo mulino.

E poi bisogna riconoscere che l’ articolo che segue è molto critico “anche” sulla politica economica dello stato americano.

Mi dispiace molto non aver letto nulla riguardo la sostenibilità ambientale della politica economica nel medio e lungo periodo.

Le sfide che ci attendono, a mio giudizio, riguardano appunto la sostenibilità della nostra economia, l’ impatto ambientale del progresso economico nel medio periodo, e, soprattutto, la fine del petrolio a buon mercato che si prospetta iniziare a partire dal 2015 (circa).

Per ciò che mi riguarda, come si dice in Italia, “io, speriamo che me la cavo”!

Il sole 24 ore

Chi ha il coraggio di domandare a Dr. Doom Nouriel Roubini se la crisi ha toccato il fondo, se il peggio è passato, deve anche avere il coraggio di ascoltare la risposta che, sintetizzata in due lettere, è prevedibilmente “no”. Per il professore di economia della New York University che gode oramai di una indiscussa fama mondiale per aver previsto con ampio anticipo e accurate analisi la crisi che ha messo in ginocchio il mondo, i mercati devono ancora scontare qualche altra cattiva notizia: è dell’opinione – in verità non è il solo – che i rialzi delle Borse di questi ultimi giorni siano un “bear market rally”, con nuovi ribassi in arrivo. Tuttavia, in una intensa presentazione tenuta venerdì a Milano in un incontro a porte chiuse organizzato da Calyon Crédit Agricole, Dr. Doom ha concesso un barlume di speranza: “la luce in fondo al tunnel c’è”, ha detto, anche se a denti stretti. E ha subito posto una serie di condizioni: purchè i Governi e le Banche centrali dei Paesi maggiormente colpiti dalla peggiore recessione dalla Grande Depressione del ‘29 – Stati Uniti, Unione Europea, Cina e Giappone in primis – “adottino misure anti-crisi molto aggressive di breve periodo”. Quel che è stato fatto finora, tra stimoli fiscali e politiche monetarie anche non convenzionali, non basta. La gravità della crisi è tale (“l’economia mondiale rischia di cadere nel baratro della depressione”, per dirla come la dice Roubini) da richiedere sforzi maggiori, azioni più tempestive e scelte più coraggiose da parte dei Governi. Ecco in sintesi il Doom-pensiero sulle principali questioni aperte che stanno più a cuore ai mercati, aggiornato al 20 marzo 2009.

Le banche
La “buona notizia” per Dr. Doom è che dopo il fallimento di Lehman Brothers il rischio sistemico dovuto alla bancarotta di una grande istituzione finanziaria è stato neutralizzato: i Paesi del G7 e l’Unione europea “hanno ammesso che far fallire Lehman è stato un errore” e hanno promesso che faranno di tutto per evitare che un evento di tale portata si ripeta. Per Roubini le garanzie sui depositi e sulle obbligazioni delle banche e le ricapitalizzazioni con intervento pubblico sono una buona notizia. Tuttavia, per Dr. Doom resta ancora molto da fare: le banche americane e inglesi sono ancora “instabili, fragili” e numerosi istituti dovranno essere “nazionalizzati temporaneamente”, unica strada per “ripulirne i bilanci”. Per Roubini spetta allo Stato il compito di mettere in ordine i bilanci delle banche insolventi, dividere gli asset buoni da quelli cattivi. Sono in arrivo altre brutte notizie da parte di banche, compagnie di assicurazione, hedge fund e persino da Stati che hanno commesso gli stessi errori dell’Islanda: chi naviga in cattive acque sarà costretto a vendere asset, e innescherà nuovi ribassi anche sui mercati azionari.
A proposito dei titoli tossici, Roubini ha spiegato perchè le sue previsioni sull’entità delle perdite del sistema bancario su scala mondiale (3.600 miliardi di dollari) sono peggiori di quelle del Fondo monetario (2.200 miliardi): perchè l’Fmi stima le perdite (che sono sempre virtuali con il sistema mark-to-market) ai livelli attuali mentre le previsioni di Roubini sono basate sulle proiezioni del valore di asset continuamente scontati al ribasso. Dr. Doom preferisce il modello svedese per il salvataggio delle banche perchè sostiene che il modello giapponese, “ricapitizzare banche-zombie”, ha dimostrato di non poter funzionare. Infine, tra le iniziative di breve periodo che possono aiutare a uscire dalla crisi, Roubini ha menzionato la sospensione del mark-to-market e l’allentamento dei requisiti di capitale delle banche.

La recessione: V oppure U oppure L
Dr. Doom aveva già previsto una recessione a forma di “U” quando nel mondo prevaleva la tesi di una recessione veloce a forma di “V”. Ieri Roubini ha messo in chiaro che la sua stima di recessione negli Usa sta passando da 24 a 36 mesi, con un tasso di disoccupazione negli Usa che si avvia verso quota 10 per cento. La sua “U” nel frattempo peggiora di giorno in giorno, si allunga. “Se l’Amministrazione Obama e il resto del mondo non interverranno in maniera drastica, con misure anti-crisi fiscali ancor più forti di quelle annunciate, la “U” rischia di trasformarsi in una “L”, in una depressione”. Le stime sull’andamento dell’economia globale di Roubini sono cupe. “Vi ricordate il detto che quando gli Stati Uniti starnutiscono, il mondo si prende il raffreddore? Ebbene: adesso gli Stati Uniti hanno la polmonite!”. Perchè Roubini vede nero su scala mondiale e non crede al “decoupling” (che l’Europa o altri Stati possano andare per la loro strada senza seguire gli Usa)? Ieri lo ha spiegato elencando gli eccessi della leva del debito che si trovavano nel mondo prima dello scoppio della crisi: il “troppo” leverage (debiti dei privati per acquistare case, automobili, mandare i figli a scuola, comprare beni di consumo) non è una malattia solo americana, ne soffrono anche Gran Bretagna, Spagna, Irlanda, Islanda, alcuni Paesi baltici, l’Est Europa, Cina e Dubai. Per Roubini, il fatto che la crescita in Cina rallenterà dal 10% al 5% rappresenta per il Paese un “hard landing”.

Un’altra fonte di preoccupazione nello scenario mondiale di Roubini è la crisi finanziaria e valutaria che sta colpendo una serie di Paesi emergenti: in Europa dell’Est (per esempio Estonia e Lituania), Turchia, Pakistan, Korea, Indonesia, Argentina, Venezuela, Ecuador sono stati tutti menzionati ieri. Per tutta questa serie di motivi le stime di Dr. Doom sulla contrazione dell’economia mondiale sono peggiorate per il 2009 da -0,5 a -1,2 per cento. “In altri tempi la crescita mondiale sotto la soglia di +2,5% era già una cattiva notizia”.

Spezzare il circolo vizioso
La luce in fondo al tunnel c’è. Di questo Roubini ne è convinto. Basta saper trovare la strada per uscire dal tunnel: e questo percorso, secondo Dr. Doom, lo possono percorrere soltanto i Governi e le Banche centrali che devono impegnarsi a “spezzare il circolo vizioso”, la mancanza di fiducia che sta bloccando gli investimenti nelle aziende sane, la voglia di spendere nelle famiglie non indebitate. Quel che va evitato a tutti i costi è che le piccole, medie e grandi imprese sane falliscano per mancanza di credito, che la carenza di liquidità prosciughi le parti buone dell’economia. Le imprese reagiscono al crollo della domanda investendo meno e riducendo la produzione e creando disoccupazione: il loro obiettivo è sopravvivere alla crisi. Ma la perdita di posti di lavoro o solo il rischio di divenire disoccupati tiene a freno i consumi delle famiglie. In questo scenario Roubini ricorda che le banche sottocapitalizzate, che sono tante, saranno costrette a ridurre i rischi e quindi a erogare meno credito. Ed è qui, rimarca il professore della New York University, che i Governi e le Banche centrali possono giocare un ruolo decisivo con interventi a favore delle Pmi e delle famiglie che rischiano di andare in bancarotta solo per mancanza di credito: vanno bene, quindi, le garanzie pubbliche sul rischio-impresa e le ricapitalizzazioni delle banche a carico dello Stato (come i Tremonti-bond). Governi e banche centrali, insomma,sono gli unici che possono fare veramente qualcosa per evitare il peggio. “Non resta altro che socializzare le perdite di banche, imprese e famiglie, trasferire al pubblico i debiti dei privati: costerà caro, ma è l’unica medicina per scacciare la depressione o una recessione a forma di L”, è la sentenza di Roubini.

Deflazione e Iperinflazione
Roubini non ci sta a preoccuparsi oggi dell’iperinflazione di domani. E lo spiega così. “Se un malato entra in sala di rianimazione, è in coma, combatte tra la vita e la morte, non credo proprio che i medici in quella situazione si preoccupino della dieta del paziente, di farlo dimagrire se è sovrappeso, di convincerlo a smettere di fumare: prima di tutto devono evitare nell’immediato di farlo morire”. Ebbene, una recessione che rischia di trasformarsi in depressione è un’economia che rischia di morire: e per questo Dr. Doom (che nel corso della conferenza di ieri ha parlato di morte, di terza guerra mondiale, di armageddon e rischio di apocalisse) spinge Governi e Governatori delle banche centrali di concentrarsi sul rischio della deflazione. I prezzi scenderanno perchè le aziende che hanno un eccesso di offerta tenteranno di smaltirla in qualche modo riducendo i prezzi di listini. E Roubini prevede anche che le quotazioni delle commodities, nonostante i recenti cali anche del 60%, scenderanno ancora, alimentando le pressioni deflazionistiche. Vede in calo il petrolio e l’oro con “more downside risk”. La domanda cala (meno consumi), i prezzi scendono, la produzione diminuisce, il numero degli occupati crolla, e la domanda va in picchiata: è questa la spirale che secondo Roubini va fermata dagli Stati.

Il ruolo delle banche centrali
Menzionando lo spettro della “liquidity trap”, Roubini ieri ha concesso che i tassi a zero e il quantitative easing (creare moneta in via elettronica anche tramite l’acquisto di titoli sul mercato equivale a stampare moneta) aiutano ma non abbastanza. Secondo Dr. Doom le banche centrali devono fare di più. Finora hanno fatto poco e sono state troppo lente. Il loro obiettivo è di ridurre il rischio di credito che in questo momento sul mercato sconta una depressione. Il fatto che le obbligazioni ad alto rischio e alto rendimento (high yield bond) abbiano raggiunto spread di 2.000 centesimi di punto percentuale (20%) sopra il tasso interbancario è un eccesso. Secondo Roubini, considerati i tassi di default previsti e i tassi di recupero in caso di bancarotta, 2.000 punti base equivalgono a prezzi scontati, “cheap”. Ma il mercato è terrorizzato e non compra. Per questo le banche centrali dovranno iniziare ad acquistare le obbligazioni societarie, i corporate bond: “devono aumentare i rischi sul proprio bilancio, per ridurre gli eccessi del credit risk scontati adesso dal mercato”. In quanto alla Bce, il giudizio di Roubini è negativo perchè ha fatto troppo poco e tardi: è in ritardo nella riduzione dei tassi (molto lontani in Eurolandia dalla soglia dello zero) ed è in ritardo nel quantitative easing. L’obiettivo resta però il credit easing con politiche monetarie non convenzionali. Il problema dell’inflazione secondo Roubini al momento non si pone perchè non c’è trasmissione tra i tassi allo zero per cento, l’aumento della moneta con il quantitative easing e l’economia: l’erogazione del credito non sta salendo.

Il dollaro e i Treasuries
Roubini ha detto ieri ad alta voce quello che tutti pensano: che gli Stati vorrebbero un euro debole, un dollaro debole, uno yen debole, uno yuan debole, un franco svizzero debole. Ma questo non è possibile. E allora, qual è la previsione di Dr. Doom per il mercato dei cambi? Senza entrare molto nel dettaglio, la tesi è stata questa: l’unica “AAA” vera nel mondo al momento è quella americana. Tante “AAA” di banche, di aziende industriali, di cartolarizzazioni, persino quelle degli Stati sovrani sono crollate oppure stanno vacillando. E se gli investitori vanno ancora alla ricerca di un investimento veramente sicuro, con il marchio del massimo rating “AAA” non hanno altra scelta se non quella dei Treasuries americani: anche se l’Amministrazione Obama inonderà il mercato di titoli di Stato denominati in dollari, una grossa fetta di questi secondo Roubini sarà acquistata dalla Federal Reserve. Tutto questo significa che il dollaro Usa alla distanza non è messo poi così male. Nel medio termine, per i prossimi sei mesi, tenderà a svalutarsi secondo Roubini ma non crollerà perchè “questa sua debolezza non è un trend”.

Gli squilibri
Lo scenario futuro ideale per Roubini è un mondo più equilibrato: le economie trainate dalle esportazioni, come quella cinese e tedesca, dovranno costruirsi una base di domanda interna più solida. Anche se questo richiederà del tempo. Gli Stati che hanno aumentato il deficit-Pil e il debito-Pil con misure draconiane anti-crisi dovranno ripristinare alla svelta la disciplina fiscale: perchè salvare il mondo ed evitare che cada nel baratro della depressione “avrà un alto costo”. “Non ci sono pasti gratis”, non ha potuto fare a meno di dire ieri Roubini: il conto del salvataggio sarà salato e quando arriverà i Governi dovranno pagarlo aumentando le tasse e riducendo la spesa pubblica. Ma per Dr. Doom non c’è scelta: “tutti dobbiamo morire, alla fine, ma l’importante è evitare con qualsiasi mezzo la morte precoce”.